一、资本市场机制回归市场化
3月19日晚，中联股份和天宝基建发布公告，其非公开发行A股的申请获国务院批准。 中国证监会。 本次再融资的获批，对房地产行业意义重大。 这意味着管理层对房地产行业的控制策略已经完全从抑制开发商资金转向增加供应。 过去，资本市场机制会因行政约束而被淘汰。 早在2013年5月，就明确提出“行业监管思路变了”，逻辑上认定房地产再融资势在必行。 近期，万科B转H获批，绿地公布A股借壳计划，本次分房公司再融资获批，也不断印证了我们的判断。
站在现在，回顾房地产再融资的历史，我们认为过去的政策主要是希望通过抑制房地产再融资，增加房地产企业资金链压力 房地产企业，倒逼房地产企业通过合理的价格加速销售，但从实际执行来看，长期的资金饥渴催生了影子银行的成长，进一步增加了行业自身的隐性成本 . 对于本届政府来说，建立房地产长效机制是房地产行业的重中之重。 行业经营思路是： 1、千方百计增加供给； 2、让市场力量回归主导地位，融资功能的顺利恢复是长效机制的必由之路，我们认为房地产股资本市场的融资天花板已经打开，资本 市场机制将回归市场化，包括但不限于再融资。 A股细分市场价值发现功能将在一定程度上恢复，有利于整体板块估值的恢复。
二、再融资暂停审查：过去不堪
A股房地产再融资功能的丧失始于2010年，“国家十条”规定 2010 年 4 月 17 日发布的《商业银行不得为闲置土地和炒地的房地产开发企业新开发项目发放贷款，证监会暂停审批其上市、再融资和重大资产重组， 上市房地产企业股权融资的要求必须经过证监会。 与国土资源部联合审查。 虽然文件规定有限融资是指有囤积炒地行为的上市房地产公司，但在实际执行中，是针对所有房地产公司。 此后，除三湘股份有限公司、大明城、华夏幸福等少数几家房地产公司通过重组登陆资本市场外，再融资功能基本停滞， 将近四年。
暂停再融资对房地产上市公司的影响如下： 1.房地产公司对银行渠道的依赖度进一步提高。 开发贷款加按揭贷款占房地产资金来源的30%以上。 再融资的暂停，让信贷成为开发商唯一可靠的输血渠道，这也让开发商的资金端容易受到流动性总量和额度控制等银行体系政策变化的影响。 2.转移高成本资金。 信贷融资渠道实际上加剧了房地产公司之间的分化。 北京的大型品牌房地产公司和国有企业更容易获得优惠利率的贷款，而中小型房地产公司信用有限，只能转向高成本资金。 2010年以来，信托、基金等影子银行开始流行。。从现在回头看，这两点都导致开发商投资意愿下降，供给总量增速趋缓，这与政策降房价的初衷实际适得其反。
再融资暂停同时也加剧了非市场化与市场化机制下的企业分化。在A股市场再融资暂停的同时，香港股市融资功能依然畅通，且海外资金利率优势明显，据我们不完全统计，2013年7家内房企登陆香港上市平台，募资总额83.91亿港元，内房股共通过资本市场融资1340亿港元，且融资成本普遍在8%左右，其中中海、绿地香港等则能拿到3-4%左右的低利率资金。融资渠道的差异开始在企业成长边界上体现，13年内房企的成长增速普遍高于国内上市房企，这也是去年以来内地上市房企纷纷在香港建立融资平台的主要动机。
第三，短期部分中小市值房企受益良多
此次再融资放开对于行业的积极效应在于资本市场的造血功能重新对地产领域开放，融资格局迎来优化契机，无论是财务层面还是业绩层面都将迎来显著利好，这点在目前流动性结构性趋紧的背景下，显得尤为可贵：
1、负债结构优化，行业弹性修复。过去3年再融资的暂停使得房企过度依赖债权融资，从而只能依赖财务杠杆进行扩张，截止2013年三季度，重点上市房企净负债率达到83%，创历史新高，叠加银行系统自主性收紧房地产贷款，行业杠杆空间趋小，而此次再融资重归市场化，上市房企可通过股权融资重构财务杠杆，优化负债结构，并且股权层面的融资杠杆重新释放，行业弹性得以进一步修复。
2、撬动EPS长期提升。从成长性来看，股权再融资可以增厚房企每股净资产，在企业ROE保持稳定的情况下，会对EPS增厚产生明显的杠杆效应，推动行业估值中枢上移。诚然在短期内再融资获批会对公司产生一定摊薄效应，但我们认为在当前的环境下更应关注再融资对行业融资格局优化所产生的长期影响，财务杠杆的优化以及规模扩张的预期都将为行业带来更长久的发展空间。
3、部分中小市值房企或将优先受益。从此次中茵股份和天保基建的获批来看，我们认为在再融资审核中，国土部对项目审核依然是关键环节，相对于一线龙头的庞大项目体量，中小型房企由于项目较少、结构清晰，在同样再融资窗口打开的情况下有望率先获批，而且对于这类企业来说，再融资所带来的边际效应也是最明显的。所以我们预计接下来有望获批的再融资预案将会在这些中小房企中诞生。
第四，估值修复反弹持续
在当前地产行业非市场化环节逐步减少的预期下，我们认为以下几类企业具备实质性受益的潜力：1、具备高周转能力，通过再融资优化杠杆的中小市值企业，如阳光城、金科等；2、以再融资能力恢复为关注焦点，无条件通过国土资源部审核的一批中小市值企业，可组合配置；3、在行业周期缓慢下降的预判下，部分优秀的企业分化机会依然出现，如万科、华夏幸福等。
过去市场对于行业的质疑一方面在于政策板块的压制，另一方面即在于资本市场融资功能丧失所导致的低弹性，而从去年以来，这两个压制行业估值的要素都在逐渐淡化，我们从去年5月份开始就提出行业调控思路转向、地产再融资势必成行等观点，市场不断验证我们的判断。目前板块估值已经处于低位，在流动性结构性趋紧以及市场面临阶段性调整预期的背景下，再融资放开对于行业以及板块是关键的强心剂，行业有望借由资本市场的支持重新打开弹性空间，去年年度策略我们提出的“分化、淡化、创新”仍是今年主线。
值得一提的是，本轮地产周期调整已经从去年4季度展开，目前行业调整时间尚短，我们也不认为本轮调整很快就会结束。本次地产股的反弹结束时间点在于行业流动性走向的证伪，如未来一段时间，社会融资成本持续下降，行业流动性问题得到缓解，地产股反弹则得到较长延续；反之亦然。市场对该问题理解判断将是未来板块走势的核心依据。行业反弹已经开始，仍将有一段持续时间，我们维持“买入”评级，强调行业分化的投资机会。
